Un printemps sino-européen ?

Ces dernières années, nous étions habitués à voir les États-Unis régner en maîtres sur les marchés d’actions, en compagnie de l’Inde. Mais le début de 2025 révèle une toute autre image. On voit sur les graphes ci-dessous que l’Europe, et surtout la Chine, affichent les meilleures performances, et que le mois de février a confirmé cette tendance.

Les États-Unis font du surplace, et se sont même repliés en février. Pourtant les résultats d’entreprises ont été bons en général, comme nous le verrons plus loin. Mais certaines grandes entreprises ont émis des messages de prudence pour les prévisions du reste de l’année. On peut citer entre autres Walmart, le géant de la consommation, qui a émis des craintes sur l’évolution des dépenses des consommateurs. Et on ne peut s’empêcher de faire le lien avec la politique tarifaire de Trump qui risque de faire monter les prix, ou les licenciements massifs dans la fonction publique qui peuvent rapidement nuire au pouvoir d’achat.

L’Inde quant à elle souffre du mal classique d’un marché qui a été adulé par les investisseurs au point de mener les cours de bourse à des valorisations élevées, et qui est la victime d’un ralentissement de la croissance de l’économie et des résultats des entreprises. Il est également très vraisemblable que des investisseurs réorientent leurs capitaux vers la Chine actuellement. C’est d’ailleurs ce que nous avons fait nous-mêmes récemment, comme cela sera expliqué plus loin.

Nous avions déjà évoqué dans notre mise à jour précédente les remous observés dans le secteur technologique, notamment lors de l’apparition de DeepSeek dans le domaine de l’intelligence artificielle générative. Les choses avaient l’air de s’améliorer au début de février, mais la baisse a repris ensuite de plus belle comme on le voit sur le graphique ci‑dessous. Les résultats de Nvidia publiés le 26 février n’ont pas apporté de soulagement. Nous y reviendrons dans nos commentaires sur les résultats d’entreprises.

Le secteur des biens de consommation durables est aussi sous pression. On y retrouve le secteur automobile, une des cibles de Donald Trump dans sa politique tarifaire. Et bien entendu Tesla, qui commence à souffrir sérieusement des frasques d’Elon Musk, notamment en Europe où les ventes s’effondrent. Les meilleurs secteurs sont la finance, soutenue par une amélioration progressive des marges d’intermédiation, et les soins de santé qui jouissent de leur statut défensif dans un environnement plus incertain.

D’ailleurs au-delà de Tesla et de Nvidia, les autres membres du club des Magnificent Seven ne se portent pas très bien non plus, à l’exception de Meta (voir ci-dessous). Cela explique une grande partie de la performance médiocre des indices américains depuis le début de l’année.

Dans le tableau ci-dessous, nous voyons que près de 75 % des entreprises américaines ont publié des résultats meilleurs que prévu, en moyenne 7 % au-delà des anticipations. On constate cette fois que c’est le secteur financier qui arrive en tête, avec des résultats en moyenne 14,6 % au-dessus des attentes. Le secteur technologique performe toujours honorablement, mais de manière moins impressionnante.

Les prévisions pour 2025 sont par contre relativement prudentes. Nous avons déjà mentionné l’exemple de Walmart. Cela a aussi été le cas de Microsoft ou Amazon entre autres. Et puis il y a eu les résultats de Nvidia, le champion des semi-conducteurs destinés à l’intelligence artificielle. Ils ont été une nouvelle fois excellents, et le CEO a réitéré son optimisme pour cette année et les suivantes. Mais un petit détail a retenu l’attention des investisseurs : la marge bénéficiaire va rester un peu plus longtemps sous pression qu’initialement prévu à la suite des investissements dans de nouvelles puces. Cela a suffi pour provoquer une baisse du cours, dans un contexte où les opérateurs de marché se focalisent depuis quelques semaines sur les risques plutôt que sur les opportunités.

Les entreprises européennes ont également publié des résultats encourageants : 60 % d’entre eux étaient supérieurs aux attentes, ce qui, pour l’Europe, est un bon chiffre. Et surtout ils étaient en moyenne supérieurs de près de 9 % aux estimations, soit un meilleur résultat qu’aux États-Unis, ce qui est assez rare pour être signalé. Les secteurs de l’industrie et de la finance se distinguent particulièrement. Le leadership de la bourse européenne depuis le début de l’année semble être construit sur des bases tangibles.

Enfin, si l’on jette un œil sur les attentes de croissance des bénéfices communiquées par les analystes financiers, on voit ci-dessous que la tendance reste bonne aux États-Unis mais avec un léger essoufflement. Elle s’aplatit par contre en Inde, tandis qu’elle s’améliore en Chine et tout récemment en Europe. Cela conforte de nouveau le changement de leadership boursier que l’on a décrit plus haut.

Les enquêtes menées auprès des directeurs d’achats des entreprises au niveau mondial indiquent partout un sentiment positif (illustré ici par un indice au-dessus de 50 dans le graphe de gauche). Mais c’est en Europe que les bonnes surprises se trouvent, comme le montre le graphe de droite. Un indice au-dessus de zéro veut dire que les chiffres économiques publiés sont meilleurs qu’anticipé. Par contre, aux États-Unis, on déplore récemment quelques déceptions.

Autre domaine où l’Europe présente une meilleure tendance qu’aux États-Unis : la confiance des consommateurs. On voit dans le graphique ci-dessous que le consommateur américain fait preuve de moins d’optimisme depuis le début de l’année. Les licenciements massifs dans la fonction publique créent certainement un sentiment d’insécurité, tandis que l’accumulation de hausses tarifaires à l’importation alimente les craintes de hausse des prix. De plus, la banque centrale américaine a pour l’instant mis fin à ses baisses de taux, ce qui ne favorise pas le crédit. Par contre, en Europe la confiance reprend progressivement. La BCE, qui poursuit quant à elle son assouplissement monétaire, est un soutien, mais la prespective d’une résolution du conflit en Ukraine peut également jouer un rôle.

Les taux d’intérêt à long terme ont du mal à trouver une direction en ce début d’année. Ils oscillent en fonction de leur focus sur les risques d’inflation (ce qui les pousse à la hausse) ou sur les risques liés à la croissance économique (ce qui les fait baisser). Tout récemment les taux américains à 10 ans ont baissé, comme le montre le graphe de gauche. Cela reflète certainement les doutes qui commencent à naître sur l’impact économique des initiatives trumpiennes décrites plus haut. Les cours obligataires (à droite) ont logiquement pris le chemin inverse à la hausse. En Europe ces mouvements sont plus limités.

Les attentes d’inflation pour les 5 prochaines années se sont aussi réduites ces derniers jours aux États-Unis, après une hausse conséquente entamée en septembre. Ici aussi, il semble que les préoccupations des investisseurs se tournent vers les perspectives de croissance économique plutôt que vers les risques de hausse de l’inflation. En Europe, nous observons également une baisse, avec un retour sous les 2 %.

La croissance économique mondiale reste positive, même si des préoccupations se dessinent aux États-Unis. Par contre, en Europe, l’espoir d’un rebond de la croissance se précise. L’inflation éprouve des difficultés à poursuivre sa baisse vers les objectifs des banques centrales mais ne se tend pas non plus de manière inquiétante. Dans ce contexte, la surpondération des actions nous semble toujours justifiée, même si nous avons légèrement réduit notre exposition pour refléter les incertitudes aux États-Unis. En contrepartie, la poche de liquidités a été légèrement augmentée. Les obligations restent sous-pondérées et restent largement diversifiées.

Au sein des actions, nous avons quelque peu réduit notre exposition aux États-Unis et nous sommes maintenant légèrement sous-pondérés. Nous traduisons en cela les inquiétudes grandissantes quant à l’impact des politiques de Trump sur la croissance américaine. Dans la foulée, l’allocation dans le secteur de la technologie a été également abaissée, même si ce secteur reste en termes absolus le plus important dans nos portefeuilles en raison de ses perspectives de long terme.

L’Europe est maintenant surpondérée, pour refléter les signes de plus en plus positifs que nous percevons sur les perspectives économiques et les résultats des entreprises. Plusieurs catalyseurs pourraient encore renforcer dans les prochains mois le sentiment positif sur les bourses européennes : le soutien continu de la BCE, la perspective d’une solution au conflit ukrainien, l’implémentation d’une politique de relance par le nouveau gouvernement en Allemagne.

Pour la première fois depuis près de deux ans, nous avons repris une position sur le marché chinois. Les récents développements technologiques liés au lancement de DeepSeek ont créé une nouvelle dynamique en Chine. Les résultats d’entreprises semblent également donner des signes plus positifs ces derniers mois. Il s’agit donc d’un contexte plus convaincant que les seules interventions ponctuelles du gouvernement de Pékin afin de soutenir les marchés. 

Les anticipations d’inflation ont rapidement augmenté aux États-Unis depuis septembre 2024. Nous avions judicieusement augmenté nos positions en obligations liées à l’inflation à l’époque. Nous avons décidé de prendre notre bénéfice et de réduire à nouveau la proportion d’obligations liées à l’inflation à 15 % du total de notre position en obligations d’État américaines (venant de 30 %). Les doutes sur la croissance pourraient en effet faire à nouveau baisser les anticipations d’inflation dans les prochains mois.

Nous avons également pris quelques bénéfices sur les obligations des pays émergents libellés en monnaies fortes (dollar, euro, yen). Elles ont eu un magnifique parcours ces deux dernières années mais le rendement attendu est maintenant moins impressionnant. Le capital libéré a été réinvesti en obligations de haut rendement américaines et européennes, offrant un rendement similaire mais avec une durée plus courte.