Des craintes d'inflation aux inquiétudes sur la croissance

Le mois de juillet a été mitigé pour les actions si l'on considère l'indice mondial. Sous la surface, il y a eu une rotation notable des grandes entreprises vers les petites et moyennes entreprises. En bref, les titres qui avaient le plus progressé depuis la fin de l'année dernière ont corrigé, tandis que ceux qui étaient restés longtemps à la traîne ont pu rattraper leur retard.

Plusieurs facteurs se conjuguent ici : les entreprises les plus grandes et ayant enregistré les plus fortes hausses (actions de momentum) sont aujourd'hui aussi celles qui affichent la plus forte croissance et la meilleure qualité et qui, pour cette raison, ont aussi une valorisation plus élevée. Les actions petites et moyennes sont aussi généralement plus faiblement valorisées et peuvent être considérées comme des actions de valeur. La différence de performance au cours du mois de juillet est illustrée ci-dessous.

La performance relativement bonne des actions à valorisation plus faible est due à l'élargissement du marché, soutenu par des résultats d'entreprise meilleurs que prévu dans des actions et des secteurs en retard depuis longtemps. L'incertitude s'est également installée sur le marché autour des grandes entreprises technologiques. Ces entreprises peuvent-elles continuer à croître au rythme prévu sous l'influence de l'IA ? Malgré la valorisation plus élevée des plus grandes entreprises, leurs bénéfices ont également pu augmenter fortement ces dernières années.

Les craintes d'inflation se sont encore atténuées. Plusieurs indicateurs vont dans la bonne direction. Ainsi, la pression sur les loyers aux États-Unis a baissé, diminuant leur contribution aux chiffres d'inflation américains. Cet apaisement a également été confirmé en Europe et au Royaume-Uni. Les indicateurs de croissance économique montrent un ralentissement de l'activité économique, ce qui atténue les pressions inflationnistes de ce point de vue également. L'inflation attendue au cours des prochaines années est désormais très proche de l'objectif de 2 % des banques centrales. Le marché semble mûr pour des baisses de taux d'intérêt. Attendre trop longtemps sur ce terrain pourrait en effet accroître le risque de récession.

Début 2024, les marchés pensaient avec beaucoup d'optimisme que l'inflation était totalement maîtrisée et que la Fed était prête à procéder à sa première baisse des taux d'intérêt. Et ce, alors que Jerome Powell avait clairement indiqué qu'il ne réduirait pas les taux d'intérêt tant qu'il n'y aurait pas plus de certitude que l'inflation se dirige vers les 2 %. Les anticipations de baisses des taux d'intérêt étaient malgré tout très importantes. Par la suite, l'inflation est restée trop élevée pendant une période prolongée. En juillet, la Fed a de nouveau ouvert la porte à une première baisse des taux. Jerome Powell a cette fois confirmé les progrès accomplis en matière de réduction de l'inflation. Une première baisse des taux d'intérêt de 0,25 % pour le mois de septembre est désormais très probable.

Dans le même temps, les inquiétudes se sont accrues concernant le ralentissement de la croissance économique aux États-Unis. Le marché œuvre donc pour que les baisses de taux d'intérêt ne tardent pas trop afin de donner à temps de l'oxygène aux entreprises. Une baisse des taux d'intérêt au plus tôt semble nécessaire pour donner un coup de fouet à l'économie.

Le marché de l'emploi revient de plus en plus sur le devant de la scène. Les derniers chiffres indiquent que le chômage a effectivement augmenté au cours de la dernière période. Les chiffres ont été révisés de manière largement négative, ce qui n'aura pas échappé à la Fed, augmentant considérablement la probabilité d'une baisse plus rapide et plus importante des taux d'intérêt.

Le mois de juillet a donc de nouveau été un mois où les attentes en matière de taux d'intérêt ont été fortement réajustées. Le graphique ci-dessous montre la différence qui s'est produite en un mois. L'inflation s'est encore ralentie, mais la croissance économique aussi. Cela a entraîné des anticipations de nouvelles baisses des taux d'intérêt afin de soutenir à nouveau l'économie. La Banque centrale européenne (BCE) et la Banque d'Angleterre (BoE) ont précédé la Fed en réduisant leurs taux d'intérêt plus tôt. Si la Fed réduit ses taux, les autres pays développés disposeront d'une plus grande marge de manœuvre pour procéder à leur tour à des abaissements de taux sans affaiblir davantage leur monnaie locale. 

Un mouvement inverse s'est produit au Japon par rapport aux États-Unis et à l'Europe. La banque centrale japonaise a relevé son taux directeur de 0 % à 0,25 %. Le Japon a connu des décennies de déflation. Entre-temps, une inflation suffisante est présente depuis un certain temps déjà. Le report constant des hausses de taux d'intérêt a considérablement affaibli la monnaie japonaise au cours des dernières années. À la suite de la décision de la banque centrale, le yen japonais s'est fortement apprécié au cours du mois de juillet. À terme, de nouvelles hausses des taux d'intérêt ne sont pas à exclure. La remontée rapide de la monnaie a provoqué une réaction en chaîne sans précédent, de nombreux spéculateurs ayant dû clôturer leurs positions pour éviter de nouvelles pertes, ce qui a renforcé la tendance. Des emprunts massifs et bon marché ont été contractés en yens pour investir dans d'autres actifs censés rapporter davantage, notamment les actions technologiques américaines. La rapidité avec laquelle le yen japonais s'est renforcé a créé un effet de choc qui a alimenté de gigantesques fluctuations sur les marchés financiers mondiaux à la fin du mois de juillet et au début du mois d'août. Le 5 août, le Nikkei (indice boursier japonais) a même connu sa pire journée depuis 1987 à la suite de ces vagues de vente massives.

L'inflation a continué à baisser et les prévisions économiques ont été revues à la baisse. Les courbes de taux ont baissé, ce qui a permis d'obtenir un bon résultat sur les cours des obligations. La crainte d'un ralentissement trop important de l'économie a accéléré la baisse des taux d'intérêt. 

Nous constatons un ralentissement de la croissance aux États-Unis, mais une croissance économique mondiale qui s’est par contre élargie. L'évolution des résultats d'entreprise montre aussi clairement un élargissement dans différents secteurs, ce qui rend le marché plus optimiste à l'égard des actions encore à la traîne. La baisse de la croissance économique attendue pourrait être compensée par des réductions de taux d'intérêt qui soutiendraient alors les marchés. Pour ces raisons, nous restons optimistes quant à nos choix en matière d'actions. Toutefois, nous restons attentifs aux nouveaux signaux de récession. La position en actions japonaises est limitée et nous n'avons pas d'obligations issues de ce pays. Nous avons constaté précédemment que la politique de la banque centrale japonaise comportait des risques importants. 

Une part importante de nos investissements thématiques a pu bénéficier d'un rattrapage par rapport au reste du marché des actions. En particulier, les positions liées aux thèmes du vieillissement et des services publics responsables (« responsible utilities ») ont connu un mois relativement bon. Au début de l'année, nous avons déjà réduit de manière significative plusieurs positions dans le secteur technologique, même si ce secteur conserve une pondération significative dans la sélection des actions.

Une erreur survenue lors d'une mise à jour de CrowdStrike a provoqué une panne informatique mondiale. Les dommages économiques ne semblent pas trop importants pour l'instant. Une solution a été rapidement trouvée et communiquée de manière transparente par l'entreprise. Néanmoins, en raison de l'incertitude entourant les dommages causés et les conséquences possibles, la position a été abaissée peu de temps après l'incident. Cela a permis de limiter l'impact sur les fonds d'investissement. Une sélection d'actions alternatives dans le domaine de la cybersécurité a été renforcée. 

Les obligations ont connu leur meilleure performance depuis longtemps, soutenues par une forte baisse des taux d'intérêt sur toutes les échéances. Le choix d’une sensibilité aux taux d'intérêt plus élevée au sein des obligations d'État les plus sûres, telles que les obligations américaines et allemandes, est un positionnement assumé de notre part. Pendant la période de hausse des taux d'intérêt, ce positionnement a encore été renforcé. Pour les obligations à plus haut risque, nous choisissons généralement des échéances plus courtes et une sensibilité moindre aux taux d'intérêt. Dans les marchés turbulents d'aujourd'hui, cela permet de mieux absorber les chocs.

Le mois dernier, une partie des obligations d'État américaines a été vendue et investie dans des alternatives telles que les obligations d'État britanniques. En effet, l'inflation y ralentit plus rapidement, de sorte que ces « gilts » offrent un rendement réel (rendement tenant compte de l'inflation) relativement intéressant qui peut être fixé à long terme. Dans le même temps, la Banque d'Angleterre a également réduit ses taux directeurs, plus rapidement que le marché ne l'avait anticipé, ce qui a favorisé ces positions.

Par ailleurs, des investissements ont également été réalisés dans des obligations d'entreprises de qualité. Une partie de ces positions est constituée d'obligations européennes destinées à financer des projets verts. Aujourd'hui, les entreprises possèdent un bilan financier solide et restent relativement attractives malgré une prime de risque limitée. 

Le risque d'inflation semble enfin maîtrisé, mais les prévisions de croissance de l'économie américaine ont été revues à la baisse. Les tensions géopolitiques au Moyen-Orient font également sentir leurs effets. Cela explique en partie les turbulences actuelles sur les marchés financiers. En juillet, les actions à la traîne ont réussi à surprendre largement avec des résultats d'entreprise meilleurs que prévu, ce qui a entraîné une hausse du marché. Les événements récents et la forte volatilité des bourses ont mis un terme temporaire à l'élargissement du marché. Nous considérons que nous sommes favorablement positionnés pour le moment où les banques centrales poursuivront leurs diminutions des taux d'intérêt. Les risques proviennent souvent de sources inattendues et les effets peuvent être également d'une ampleur inattendue. Il reste donc essentiel de maintenir un portefeuille largement diversifié. Les gestionnaires suivent l'évolution de la situation et peuvent à tout moment ajuster leur positionnement.