De 'artificiële' rally

De wereldwijde macro-economische situatie blijft moeilijk te ontcijferen. Maar de markten hebben hier doorheen gekeken de afgelopen maand met een sterke rally als gevolg. Dit omdat de markt vooruitkijkt en de toekomst wat rooskleuriger inziet.

Uit de grafiek kan opgemaakt worden dat alle beursindices, behalve de Chinese, dit jaar positief zijn. In de maand mei kenden de Japanse (donkere lijn) en Indische (lichtblauw) markt een sterke opsprong. Japan heeft zelfs het hoogste peil in 33 jaar bereikt, gestuwd door de zwakkere yen, stabiele rente en bedrijfswinsten die aantrekken. Ook de Indische markt kent een herstel door sterker dan verwachte economische cijfers.

De best presterende markt dit jaar is de Nasdaq, de Amerikaanse technologie index. Ook de S&P 500 heeft sterk gepresteerd. Weliswaar kan de prestatie voornamelijk toegeschreven worden aan de 8 grootste technologie aandelen: Alphabet, Amazon, Apple, Meta, Microsoft, Netflix, Nvidia en Tesla.

Het gewicht van deze individuele aandelen binnen de indices S&P 500 en Nasdaq is sterk toegenomen. Sinds het dieptepunt in 2022 is het gewicht van deze aandelen binnen de S&P 500 en Nasdaq gestegen van respectievelijk 19,6 % en 49,1 % naar 27,3 % en 57,9 %. Dat is enerzijds het gevolg van toevlucht naar de meest performante bedrijven. Ze hebben namelijk sterke cashbuffers en genereren veel cash. Anderzijds waren de bedrijfsresultaten sterker dan verwacht, gestuwd door de revolutionaire technologie genaamd artificiële intelligentie (AI).

Stilaan nadert het einde van het kwartaalseizoen en hebben 99 % van de Amerikaanse bedrijven hun bedrijfswinsten gerapporteerd. Voor 77 % van de bedrijven waren die hoger dan verwacht met een gemiddelde verrassing van 6,8 %. Wel hebben de bedrijven globaal hun winsten neerwaarts bijgesteld met 0,3 % voor het volgende kwartaal. We zien wel grote verschillen tussen de sectoren, zo hebben de IT en de industriële sector hun winsten naar boven bijgesteld. Dat zijn ook de sectoren die het grootste gewicht uitmaken van het aandelencompartiment binnen de kernfondsen.

Binnen Europe heeft 89 % hun bedrijfswinsten gerapporteerd. Ook hier zien we hetzelfde fenomeen: gemiddeld gezien heeft 61 % van de bedrijven betere resultaten laten optekenen dan verwacht en de verassing van 15 % was zelfs hoger dan in Amerika. De grootste opwaartse bijstelling in winsten voor het kwartaal valt af te lezen binnen de basisconsumptie sector.

Ook de analisten stellen hun groeivooruitzichten voor dit en volgend jaar bij zodat we opnieuw een stijging zien voor de verwachte evolutie in de bedrijfswinsten in Amerika (groene lijn). De bodem lijkt hier bereikt waarbij de potentiële productiviteitswinsten van artificiële intelligentie een grote rol kunnen spelen. Echter moeten we met twee woorden blijven spreken. De bankencrisis is nog niet voorbij en de economische repercussies van het restrictieve monetaire beleid moeten de economie nog verder inrollen.

Voor de Eurozone (roze lijn) is een kleine tik neerwaarts op te merken. Als er ruimer gekeken wordt op internationaal vlak dan blijven de Indische verwachte bedrijfswinsten in een stijgende trend (donkerblauwe lijn), lijkt Japan te stabiliseren (lichtblauwe lijn) en is China opnieuw in een neerwaartse spiraal gevallen (gele lijn).

Opvallend is dat al een paar keer de term artificiële intelligentie (AI) is gevallen. Het is een overkoepelende term die verwijst naar hardware en software die de cognitieve functies van mensen nabootst en beslissingen neemt op basis van informatie uit de omgeving. Kort samengevat menselijke intelligentie wordt nagebootst en zelfs verbeterd.

Sommige experts vergelijken de proliferatie van AI met de industriële revolutie. AI is vergelijkbaar met productiviteitsverhogende ontwikkelingen zoals de stoommachine, elektriciteit, pc's en internet. De honger naar deze nieuwe technologie is enorm, omdat AI een groot aantal industrieën aan het transformeren is door de efficiëntie van werknemers te verbeteren. Door gebruik te maken van machine learning-algoritmen en enorme hoeveelheden data, stelt de technologiebedrijven in staat repetitieve taken te automatiseren, processen te stroomlijnen en nieuwe productiviteitsniveaus te bereiken.

Een studie die enkele maanden geleden door MIT-onderzoekers werd gepubliceerd, toonde aan dat werknemers 37 % efficiënter waren met ChatGPT. De toepassing van generatieve AI-systemen beïnvloedt nu al e-commerce, marketing, klantenservice, gezondheidszorg, robotica, computervisie en zelfs de boekhouding. Volgens de Amerikaanse kamer van koophandel kan een stijging van 13 000 miljard dollar van het wereldwijde BBP tegen het einde van dit decennium worden verwacht door AI. Daarnaast zou de wereldwijde markt 1600 miljard dollar waard zijn in 2030. In 2022 was deze markt nog 119 miljard dollar waard. Dit komt neer op een jaarlijkse groeivoet van 39,5 %.

Een pionier is Nvidia die al vroeg profiteert van de explosie in generatieve AI die ChatGPT ontketende. Ze zijn namelijk de primaire leverancier van versnelde computer hardware voor het ontwikkelen en uitvoeren van grote taalmodellen. De ster in het kwartaalrapport was de omzetverwachting van 11 miljard dollar voor het tweede kwartaal, wat wijst op een jaar op jaar groei van 63 %. Dit terwijl de markt 7,11 miljard dollar voor het volgende kwartaal verwachtte. Daarnaast verklaarde de CEO, Jensen Huang, dat de wereld ‘nu op het omslagpunt van een nieuw computertijdsperk staat’. Hierop volgend steeg de koers van het aandeel met meer dan 30 % en nam het de aandelenmarkt mee in zijn zog.

Naast de bedrijfswinsten, viel er nog hoopgevend nieuws te rapen. Een akkoord is bereikt vanwege het schuldenplafond in de Verenigde Staten en naar alle waarschijnlijkheid gaat de Amerikaanse centrale bank in juni een pauze inlassen in het verhogen van de rente. Bijgevolg was een stabilisatie van de rente te zien, wel op een hoger niveau dan begin mei.

Zoals aangehaald in de vorige flash update is het schuldplafond de limiet van de hoeveelheid geld die de Amerikaanse overheid kan lenen voor uitgaven zoals sociale zekerheid, Medicare en het leger. Zodra die schuldlimiet bereikt wordt, kan de schatkist geen effecten meer uitgeven, wat een cruciale geldstroom naar de federale overheid stopt. Het congres moet dan dit officiële plafond verhogen om een ‘technisch default’ van de Amerikaanse schuld te voorkomen. Het tekort is de laatste maanden opnieuw opgelopen naar ongeveer 1900 miljard dollar of 1,9 triljoen dollar (grijze lijn).

De Amerikaanse Senaat keurde op 1 juni een verhoogd schuldenplafond goed, waarmee het akkoord op tijd naar het bureau van de president werd gestuurd om een catastrofale wanbetaling te voorkomen. Het voorstel schort de schuldlimiet van 31,4 triljoen dollar op tot 1 januari 2025, in ruil voor enkele maatregelen die de discretionaire uitgaven buiten defensie beperken en de aardgaspijpleiding in Mountain Valley toestaan. Concreet worden de niet-defensie uitgaven voor het volgende fiscale jaar afgetopt op het huidige niveau en in 2025 slechts met 1 % stijgen. Het Congres zou ook maandelijks uitgavenstaten moeten goedkeuren om de limieten niet te overschrijven. De overeenkomst vordert ook miljarden dollars terug aan niet-bestede covidhulp en zou grote energieprojecten versnellen door hervormingen toe te staan.

‘Niemand krijgt alles wat hij wil in een onderhandeling, maar vergis je niet: deze tweepartijen overeenkomst is een grote overwinning voor onze economie en het Amerikaanse volk’, tweette president Biden.

In bovenstaande grafiek worden de toekomstige renteverwachtingen afgebeeld van de Amerikaanse beleidsrente. Sinds 3 maanden geleden (rode lijn) is de curve sterk neerwaarts bijgesteld als gevolg van de bankencrisis. De strengere kredietverstrekking zal zorgen voor een lager dan gemiddelde economische groei met als gevolg mindere inflatiedruk en lagere verwachting van de rentevoeten.

Men verwacht dat de Amerikaanse centrale bank op de eerstvolgende meeting zal pauzeren om nadien in juli nog 1 verhoging door te voeren. Bij de Europese centrale bank is de kans op nog 1 extra verhoging zo goed als zeker, met daarna een stabilisatie van de rente.

Naast de sterker dan verwachte bedrijfsresultaten en de centrale banken die het einde lijken te naderen in hun renteverhogingen politiek, spelen ook de economische groei en inflatie een rol. Laten we starten met de groeicomponent.

Volgens de enquêtes van aankoopdirecteuren, die een indicatie geven over economische expansie of contractie, zitten we vandaag in een contracterende fase in Amerika (groen). Voornamelijk de industriële component zorgt voor de vertraging, de diensten daarentegen zitten nog altijd net in de expansieve fase. Daarentegen kan in de Eurozone (roze), Japan (zwart) en Indië (geel) een cijfer boven de 50 waargenomen worden wat duidt op een economische expansie.

Doch moet er voorzichtigheid blijven geboden worden aangezien de economische verrassingsindex in Europa negatief evolueert. De cijfers die uitkomen zijn slechter dan verwacht, wat hoogstwaarschijnlijk het gevolg van de Duitse technische recessie is (twee opeenvolgende kwartalen van negatieve groei van het bruto binnenlandse product). Daarentegen zijn de cijfers in Amerika beter dan verwacht, wat op te merken valt aan het cijfer boven 0.

Een van de verrassingen was het uitzonderlijk sterke arbeidscijfer. Het aantal nieuwe werkenden was hoger dan verwacht. Het aandeel werkenden is bijna weer op het hoge niveau van rond de eeuwwisseling. Dat geldt niet voor de gehele bevolking, waarvan de arbeidsparticipatie gestaag daalt. Dat is een weerspiegeling van demografische factoren (door de uittredende babyboomers zijn er verhoudingsgewijs meer ouderen) en vervroegde pensionering. Dat demografisch gegeven houdt ook de looninflatie onder controle.

Een ander gerelateerd nieuwsfeit van afgelopen maand waren de nieuwe inflatiecijfers. Zowel op het Amerikaanse als Europese continent zien we inflatie afkoelen. Weliswaar nog altijd boven de 2 % target, maar de trend is gunstig. Echter blijft de kerninflatie, inflatie zonder energie- en voedselprijzen vrij koppig. In Europa (gele lijn) zien we nu pas een top en in Amerika (groene lijn) is de trend dalende maar heel traag. Opvallend is de sterke stijging van de kerninflatie in Japan. De jaren van deflatie liggen achter hen. Zijn dit de eerste tekenen van een economische heropleving in Japan?

De afgelopen weken hebben de beheerders het aandelengewicht opgetrokken. Hierdoor spelen we in op de verrassend sterke bedrijfsresultaten op het Amerikaanse en het Europese continent. Ook het einde van de renteverhogingen lijkt in zicht. Daarnaast lijkt het Amerikaanse inflatieprobleem gekoeld, in tegenstelling tot in Europa. Doch moet er rekening blijven gehouden worden met de vooruitzichten voor de wereldeconomie. Deze blijven de komende maanden zeer onzeker. Daarom blijven we onderwogen gepositioneerd, weliswaar in mindere mate.

Op geografisch niveau is het accent in Indië sterk verhoogd naar 4 % van het aandelengewicht. De Indische markt heeft dit jaar een zwakkere prestatie neergezet ten opzichte van de rest van de wereld terwijl de uitgestrekte markt van het land, in combinatie met zijn ondernemersgeest en groeiende middenklasse, een solide basis vormt voor duurzame economische groei. De mediaanleeftijd is zelfs 27 jaar jong. De verhoging in blootstelling is doorgevoerd via enerzijds de cash te activeren en anderzijds de afbouw van onze positie in Chinese en Europese aandelen.

Daarnaast is er ook veel druk om toeleveringsketens te plaatsen in delen van de wereld die als relatief stabiel en veilig worden beschouwd en India springt er in dat opzicht zeker uit. De geopolitieke situatie is dus in het voordeel van Indië. Ook gunstige rechten voor buitenlandse investeerders spelen een rol. Als laatste vormt deze positionering ook een interessante diversificatie ten opzichte van de rest van de wereld. Indië is namelijk een economie op zichzelf.

Het Chinese accent is met de helft verlaagd aangezien de verwachte bedrijfswinsten opnieuw negatief evolueren, de macro-economische cijfers minder zijn dan verwacht en het conflict tussen de VS en China lijkt toe te nemen. Ook is het gewicht van Europa begin mei licht verlaagd na de sterke beursprestaties en de duurder wordende markt. Daarnaast lijkt de kerninflatie koppiger dan in Amerika en moet de Europese centrale bank misschien strenger optreden dan verwacht.

Op geografisch niveau is ook het Japanse gewicht verder verhoogd naar 8 % van het aandelengewicht. Factoren die meespeelde in deze beslissingen waren een zwakkere yen, stabiele rente, stabiliserende verwachte bedrijfswinsten en sterker dan verwachte economische cijfers.

Na de sterke prestaties van de Nasdaq index, gedreven door de fantastische prijsevoluties van de grote technologiebedrijven werd een switch gemaakt van de Nasdaq naar meer blootstelling in onze lange termijn thema’s met een focus op new tech, robotica en cybersecurity. Hierdoor switchen we van de megacaps naar de kleinere en middelgrote bedrijven waar de waardering relatief interessanter is en die genoeg cash op hun balans hebben staan om de operationele activiteiten te kunnen blijven financieren. Dat zijn thema’s waar AI centraal staan en die achtergebleven zijn tijdens de megacap-rally, waar relatief meer potentieel in zit. Ondanks deze beweging blijven we een sterke positionering behouden in de grootste aandelen ter wereld, maar ligt deze lager.

Ook is cash geactiveerd om de industriële individuele waarden te verhogen die profiteren van de kapitaalsuitgaven aan groene energieprojecten. Het akkoord van het schuldenplafonds heeft deze groep van aandelen zelfs nog aantrekkelijker gemaakt.

De gemiddelde looptijd van de obligatie posities blijft lager dan die van de benchmark. Onderliggend zijn er echter grote verschillen. Binnen Amerikaanse overheidsobligaties worden bovengemiddelde looptijden behouden omdat die nu een interessant rendement bieden terwijl de inflatie afneemt. Deze langere looptijden worden dan weer gecompenseerd met Europese en Scandinavische bedrijfsobligaties met vlottende rentevoeten.

Inkomende gelden werden belegd in overheidsobligaties met een langere looptijd van landen met een zeer hoge kredietwaardigheid zoals Duitsland en de Verenigde Staten.

Ook zijn de kortlopende Amerikaanse overheidsobligaties verkocht als anticipatie op de perikelen van het schuldenplafond debat. Het renterisico op het kortlopende gedeelte van de rentecurve werd daardoor verlaagd. Als de rente stijgt, dan dalen namelijk de prijzen van obligaties.

De aandelenmarkten hebben afgelopen maand positief gereageerd op de beter dan verwachte bedrijfsresultaten en het opklaren van de donkere wolken vanwege het schuldenplafond. De economische vooruitzichten lijken stilaan te verbeteren, maar voorzichtigheid moet geboden worden. Het blijft een delicate evenwichtsoefening waar verschillende factoren in rekening moeten worden gebracht om tot een kwalitatief en efficiënt vermogensbeheer te komen. Daarbij komen nog de vereisten voor diversificatie en risicobeheersing die we onder alle omstandigheden respecteren.