La crise ukrainienne : un point de la situation

Ces derniers jours, les tensions entre la Russie et l’Ukraine (soutenue par les gouvernements occidentaux) se sont fortement accrues. Moscou a déployé un dispositif militaire impressionnant à la frontière avec l’Ukraine, également en Biélorussie et dans la Mer Noire. Malgré des annonces de retrait partiel des troupes par le gouvernement russe, l’OTAN constate qu’il n’en n’est rien sur le terrain, que du contraire. Des incidents ont éclaté dans la région du Dombass contrôlé par les rebelles pro-russes, dans ce qui pourrait s’avérer être une tentative de Moscou pour trouver un prétexte à l’intervention militaire. Enfin, des cyber-attaques de grande ampleur ont été lancées sur le ministère de la défense ukrainien ainsi que son système bancaire.

La diplomatie reste très active dans un effort d’éviter l’éclatement d’un conflit armé, mais son issue reste très incertaine. Les marchés sont dès lors soumis à une volatilité importante ces derniers jours, oscillant entre espoirs et craintes.

Nous partons du principe que nous ne nous dirigeons pas vers un conflit armé de grande envergure, à partir du moment où aucune des deux parties n’y a intérêt et sachant que l’OTAN n’a pas d’obligation d’intervention militaire envers l’Ukraine, qui n’est pas pays membre.

Du côté occidental, on peut imaginer des sanctions sur les personnes (oligarques), la non mise en service de Nordstream 2 (en coopération avec l’Allemagne), un embargo sur les exportations russes, des interdictions de financer la Russie (en particulier le marché de la dette qui est détenu à 25% par des non-résidents), des restrictions à l’accès à Swift pour les banques russes, … Mais rappelons que la Russie, qui subirait un profond ajustement récessif, ne représente qu’un PIB (en dollars) à peine supérieur à celui de l’Espagne. Son poids macro-économique n’est pas en soi systémique à l’échelle mondiale.

Un choc supplémentaire sur les prix du gaz et du pétrole est très probable, mais les cours actuels ont déjà fortement anticipé le risque de détérioration de la situation. Ce serait de plus un choc sur l’inflation nominale, mais pas sur l’inflation de base (hors alimentation et énergie), qui est plus déterminante pour l’économie et les marchés.

Au niveau boursier, l’histoire des entames de conflits relativement localisés d’après-guerre montre qu’ils n’ont pas d’impact durable et très significatif sur les marchés, comme l’illustre le tableau ci-dessous. Le plus important à observer est le temps nécessaire pour que les marchés aient récupéré leurs pertes initiales. On voit que dans pratiquement tous les cas, cela se fait en 1 ou 2 mois. Deux exceptions sont l’attaque sur Pearl Harbour (contexte de guerre mondiale) et l’attaque de l’Irak sur le Koweit (alors que l’économie mondiale était en récession, ce qui n’est pas du tout le cas actuellement).

Il n’est pas dans nos intentions ni dans nos possibilités de prédire l’issue d’un événement d’ordre géopolitique. Mais nous sommes bien entendu attentifs aux conséquences potentielles sur les marchés, tout gardant la tête froide.

Comme nous l’avons déjà communiqué dans nos derniers flashes, nous avons adopté un positionnement plus prudent en ce début d’année, en réduisant notre forte surpondération en actions vers une légère surponderation. Nous vous en rappelons les raisons principales : une persistance prolongée des tensions inflationnistes et une réaction plus aggressive des banques centrales dans ce contexte. Les tensions autour de l’Ukraine ont été un facteur additionnel, mais si ce n’était pas le principal. Nous sommes également sous-pondérés sur l’Europe (potentiellement la plus touchée) par rapport à notre indice de référence.

Par ailleurs nous avons augmenté nos positions dans ce que l’on qualifie habituellement de « valeurs refuges » : les obligations d’état américaines, qui offraient en outre un rendement plus attractif après les dernières hausse de taux, et certaines mines d’or sélectionnées avec soin en fonction de leur profil bénéficiaire et de durabilité. Enfin nous maintenons un matelas de liquidités qui nous permettra d’agir en fonction des opportunités qui se présenteraient à nous.

Nous profitons enfin de ce flash pour rappeler que, comme toujours sur les marchés financiers, la panique est mauvaise conseillère, et le sang-froid est votre meilleur allié.